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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院 ?　　

　　作者：君

　　日前，藍(lán)宇股份完成網(wǎng)上網(wǎng)下認(rèn)購繳款工作，擬登陸深交所創(chuàng)業(yè)板。

　　公司本次公開發(fā)行的保薦機(jī)構(gòu)為國信證券，擬發(fā)行股票數(shù)量為2000萬股，原計(jì)劃募集資金50212.55萬元，其中年產(chǎn)12000噸水溶性數(shù)碼印花墨水建設(shè)項(xiàng)目、研發(fā)中心及總部大樓建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金將分別投入29097.96萬元、6114.59萬元和15000.00萬元。實(shí)際募集資金總額47900.00萬元，扣除發(fā)行費(fèi)用后募資凈額為41621.42萬元，8591.13萬元的資金缺口將由公司自籌解決。

　　然而，作為擬在創(chuàng)業(yè)板上市的“三創(chuàng)四新”公司，藍(lán)宇股份核心產(chǎn)品數(shù)碼噴印墨水的發(fā)明專利僅有10項(xiàng)。其次，公司在信息披露方面存在諸多疑點(diǎn)，不僅申報(bào)材料“粗制濫造”，頻繁出現(xiàn)錯(cuò)別字、編碼錯(cuò)誤、排版問題，而且實(shí)控人遠(yuǎn)在美國的配偶及子女在資金流水核查問題上也態(tài)度消極，拒絕提供境內(nèi)銀行歷史流水記錄。

　　境外大客戶拒絕審計(jì) 銷售真實(shí)性成謎

　　藍(lán)宇股份主要從事符合國家節(jié)能環(huán)保戰(zhàn)略方向的數(shù)碼噴印墨水的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，所生產(chǎn)的數(shù)碼噴印墨水作為數(shù)碼噴印技術(shù)中的關(guān)鍵耗材，與數(shù)碼噴頭、系統(tǒng)板卡等核心部件以及其他配件產(chǎn)品配套于數(shù)碼噴印設(shè)備，主要應(yīng)用于紡織領(lǐng)域。

　　2021年至今年前三季度，藍(lán)宇股份營業(yè)收入分別為27235.89萬元、31327.24萬元、38362.37萬元和35797.93萬元，分別同比增長73.03%、15.02%、22.46%和27.84%；扣非后歸母凈利潤分別為5726.74萬元、7615.48萬元、8729.84萬元和7902.53萬元，分別同比增長109.06%、32.98%、14.63%和20.79%。

　　藍(lán)宇股份經(jīng)營業(yè)績持續(xù)快速增長的同時(shí)，其境外銷售的真實(shí)性卻疑云重重。

　　2021年至今年上半年，公司境外銷售金額分別為5332.00萬元、8375.86萬元、11179.69萬元和6559.97萬元，占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為21.86%、29.02%、32.48%和31.44%，呈逐年快速上升趨勢。2021年至2023年，公司境外收入年復(fù)合增長率高達(dá)44.8%，遠(yuǎn)高于可比公司納爾股份的4.16%、天威新材的14.79%。

　　特別是公司對巴基斯坦、印度的境外收入增長頗快。2021年至今年上半年，印度市場及巴基斯坦市場收入合計(jì)分別為4066.85萬元、7000.66萬元、9706.44萬元和5555.37萬元，分別同比增長187.22%、72.14%、38.65%和20.95%，遠(yuǎn)超同期主營業(yè)務(wù)收入的增速；占主營業(yè)務(wù)收入的比例逐年上升，分別為15.12%、22.81%、26.55%和24.35%。

　　公司稱，對巴基斯坦、印度的銷售金額較大且增長較快，主要系“近年來北美和歐洲印花產(chǎn)業(yè)受經(jīng)濟(jì)和生態(tài)環(huán)境多種因素的影響和限制，不斷向亞洲和中東地區(qū)，如印度、巴基斯坦等低成本國家轉(zhuǎn)移。”

　　但這一增長是否具有可持續(xù)性，仍待觀察。

　　2022年以來，巴基斯坦爆發(fā)了嚴(yán)重的外匯危機(jī)，紡織行業(yè)大量違約的風(fēng)險(xiǎn)不斷上升，政局穩(wěn)定性不高的問題也日益凸顯。2023年，巴基斯坦市場收入同比僅增長了17.98%，較2022年69.21%的收入增速斷崖式下滑。今年上半年，巴基斯坦市場收入為2454.21萬元，僅比2023年同期增長了128.87萬元，增速降至5.54%。

　　今年上半年，藍(lán)宇股份對前五大客戶HUNBUL TEX （PVT） LTD（位于巴基斯坦）的銷售收入為1060.20萬元，同比下降35.57%。6月末，HUNBUL TEX （PVT） LTD的應(yīng)收賬款余額為888.50萬元，截至9月19日的回款金額為225.19萬元，期后回款率僅有25.34%，2023年同期還有68.58%。

　　公司坦言，“若未來巴基斯坦的外匯儲備及政局穩(wěn)定性等問題無法有效緩解，甚至加劇，則公司可能面臨巴基斯坦的外銷訂單流失風(fēng)險(xiǎn)或應(yīng)收賬款無法全額收回的風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

　　此外，幾家巴基斯坦大客戶或不愿意透露其銷售規(guī)模，或拒絕中介機(jī)構(gòu)實(shí)地核查，給公司境外收入真實(shí)性蒙上陰影。

　　2021年、2022年，藍(lán)宇股份向Riztex corporation的銷售收入分別為579.29萬元、397.47萬元，占當(dāng)年巴基斯坦外銷收入的比例分別為27.8%、11.27%。2023年3月，保薦人、申報(bào)會計(jì)師及公司律師前往Riztex corporation的經(jīng)營場所巴基斯坦費(fèi)薩爾巴德實(shí)地核查時(shí)遭拒，其表示不愿在已經(jīng)接受過視頻訪談的基礎(chǔ)上再次接受實(shí)地走訪。

　　2022年、2023年，公司向巴基斯坦客戶ZEENAT PRINTING AND DYEING MILLS （PVT） LTD的銷售收入分別為492.20萬元、545.73萬元。該客戶以商業(yè)秘密為由拒絕透露其真實(shí)收入規(guī)模，中信保報(bào)告上亦未披露其營業(yè)收入。

　　第二輪問詢中，深交所對公司收入真實(shí)性靈魂發(fā)問，要求公司說明外銷客戶的銷售收入變動(dòng)與該客戶經(jīng)營狀況、銷售規(guī)模等的匹配關(guān)系，以及報(bào)告期向前述客戶銷售收入大幅增長的原因及可持續(xù)性。同時(shí)，還要求公司說明外銷收入下滑風(fēng)險(xiǎn)，以及第四季度收入確認(rèn)依據(jù)的充分性，是否存在提前確認(rèn)收入的情形。

　　發(fā)明專利只有10項(xiàng) 競爭力不足靠價(jià)格戰(zhàn)支撐業(yè)績增長？

　　據(jù)市場研究報(bào)告顯示，全球數(shù)碼噴印市場價(jià)值在2022年已達(dá)到868億美元，并預(yù)計(jì)將在未來幾年內(nèi)持續(xù)增長，到2027年有望達(dá)到1289億美元。這一趨勢推動(dòng)了數(shù)碼噴印墨水市場的快速發(fā)展，國內(nèi)外眾多企業(yè)紛紛涌入這一領(lǐng)域，試圖抓住市場機(jī)遇。然而，隨著新增產(chǎn)能的不斷增加，市場競爭也日趨激烈，產(chǎn)能過剩的風(fēng)險(xiǎn)逐漸顯現(xiàn)。

　　公司在最新招股書中表示，“若公司不能持續(xù)技術(shù)創(chuàng)新、增強(qiáng)研發(fā)能力、提高生產(chǎn)效率、擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，或者當(dāng)原材料價(jià)格上漲，但因市場競爭原因公司無法將成本完全轉(zhuǎn)嫁至下游客戶，公司將面臨無法維持高毛利率導(dǎo)致盈利能力下滑、市場占有率無法持續(xù)提高等風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

　　2010年成立至今，公司數(shù)碼噴印墨水的發(fā)明專利僅有10項(xiàng)，其中3項(xiàng)為10年前受讓取得，7項(xiàng)系公司自主研發(fā)原始取得。而截至今年6月末，可比公司天威新材、納爾股份、宏華數(shù)科分別擁有發(fā)明專利35項(xiàng)、17項(xiàng)和51項(xiàng)，均遠(yuǎn)超公司。

　　公司“護(hù)城河”較淺，還體現(xiàn)在議價(jià)話語權(quán)上。

　　核心技術(shù)不足，想要維持業(yè)績增長或許只能打價(jià)格戰(zhàn)了。2021年至2023年，公司營業(yè)收入從2.72億元增至3.84億元，復(fù)合增長率為18.68%。與此同時(shí)，公司自產(chǎn)的分散墨水產(chǎn)品均價(jià)由35.07元/千克降至29.32元/千克，累計(jì)降幅16.4%；活性墨水的產(chǎn)品均價(jià)由41.23元/千克下降至34.07元/千克，降幅累計(jì)達(dá)17.37%。

　　產(chǎn)品均價(jià)持續(xù)下滑的同時(shí)，公司毛利率卻顯著高于可比公司。2021年至今年上半年，公司綜合毛利率分別為42.39%、42.50%、44.31%和 43.05%，而同期行業(yè)均值分別為32.01%、32.21%、39.11%和39.36%，期間增幅達(dá)7.34%。

　　同時(shí)，公司還對大客戶放寬了信用政策。2022年，公司對第一大客戶宏華數(shù)科的信用額度由2021年的200萬元提升到1000萬元，對大客戶杭州宏鷹數(shù)碼科技有限公司的信用額度由2021年的200萬元提升至800萬元，對大客戶杰傲數(shù)碼的信用額度由0提升至1000萬元，對客戶專色數(shù)碼的信用額度由0提升至600萬元。

　　放寬信用政策，說明公司對客戶的議價(jià)能力不僅沒有提升，反而在減弱，是否與暴增的業(yè)績及超高的毛利率相背離？